Niedawno umieszczony na blogu artykuł przedstawiający koszty wydobycia złota zainspirował mnie do przyjrzenia się bliżej wydobyciu srebra. O ile informacji dotyczących wydobycia złota jest cała masa, o tyle w dokopanie się do czegoś wartościowego w srebrze okazało się bardzo trudnym zadaniem. Powód jest banalny. Złoto kopie się w kopalniach złota. Srebro natomiast jest „produktem ubocznym” wydobycia innych metali. Około 72 % wydobycia srebra pochodzi z kopania złota, miedzi, ołowiu, cynku. Jak zatem kształtuje się koszt wydobycia srebra? W analizie kosztów musimy rozróżnić 2 pozycje. 1. Cash costs – są to koszty bezpośrednio związane z wydobyciem i rafinacją rudy (wynagrodzenie personelu, energia, woda, ładunki wybuchowe, chemikalia, podatki od kopalin, opłaty z tytułu szkód górniczych oraz Royalties). Cash cost jest najczęściej podawaną pozycją przez producentów srebra ponieważ jej niska wartość sugeruje nadzwyczaj dużą rentowność przedsiębiorstwa. Nie obejmuje ona jednak znacznej części kosztów o których w dalszej części artykułu. Wg GFMS uśredniony cash cost za rok 2012 dla srebra wynosił USD/uncje i wzrósł blisko 300% od roku 2006. Wzrost kosztów operacyjnych, aż o 300 % jest w pewnej części związany ze wzrostem cen energii oraz wynagrodzeń. Głównym jednak czynnikiem jest spadek gradingu czyli ilości czystego srebra przypadającego na tonę materiału zawierającego rudę. Rozpiętość kosztów operacyjnych podanych przez poszczególne kompanie jest ogromna. W zdecydowanej większości wacha się od 2 do 16 USD. Cash cost nie jest jednak miarą do której powinniśmy przywiązywać większą uwagę gdyż zabiegi księgowe łatwo pozwalają na manipulację. Dowodem na to jest podawanie negatywnej wartości kosztu operacyjnego co przeczy zdrowemu rozsądkowi. 2. All in cost pokazuję nam realny koszty wydobycia danego surowca. Poza kosztami ujętymi w cash cost uwzględnia amortyzację sprzętu, wydatki administracyjne, koszty zarządu oraz koszty finansowe. Co ważne ujmuje także koszty poszukiwań nowych złóż oraz koszty związane z przygotowaniem wydobycia. Ostatecznie przecież każda firma musi się rozwijać, zwiększać złoża aby przetrwać. Poniżej przedstawiam całkowity koszt produkcji 1 uncji srebra za rok 2012 oraz zmianę kosztów w stosunku do roku 2011: Pan American Silver – 21,88 USD wzrost kosztów o 30%. First Majestic – 18,44 USD spadek o 2,3% Coeur D'Alene 27,72 USD spadek o 4,1% Hecla Mining – 24,62 wzrost o 7% Endeavour Silver – 24,91 USD, wzrost o 21% Silver Standard Resources – 24,71 USD, wzrost o 41% Średnia dla rynku wyniosła 23,68 USD co oznacza wzrost w stosunku do roku poprzedniego o 6,6% czyli mniej więcej o realną wartość inflacji. Aby dokładnie pokazać co składa się na koszty wydobycia srebra, przygotowałem wykaz poszczególnych pozycji kosztów w oparciu o dane Fresnillo, głównego producenta srebra (5,3 % światowej produkcji). W tabeli poniżej znajdziecie pozycję kosztów oraz koszt w USD w przeliczeniu na 1 uncję srebra. lub wersja skrócona: Jak widać koszt całkowity wyprodukowania 1 uncji srebra przez korporację Fresnillo wynosi nieco ponad 19 USD i jest o ponad 4 USD niższy niż średnia dla branży. Podsumowanie Ostatni spadek ceny srebra w okolice 23 USD niebezpiecznie zbliżył nas do poziomów przy których produkcja srebra przestaje być opłacalna. Utrzymanie ceny na obecnych poziomach (za pomocą Comexu) przełoży się niewątpliwie na ograniczenie produkcji w niektórych kopalniach. Co więcej niska cena znacznie organiczna możliwości pozyskania finasowania wielu projektów. Każda spółka raportuje zasoby metalu z podziałem na kilka kategorii. Najważniejszy wskaźnik przedstawia złoża możliwe do wydobycia z punktu widzenia geologicznego ale i uzasadnionego ekonomicznie. Jeżeli mamy zatem cenę srebra w trendzie spadkowym od 2 lat to średnia cena za ostatne 36 miesięcy (bo taką przyjmuje się do oszacowania rentowności) spadała znacznie i będzie nadal spadać z miesiąca na miesiąc. Oznacza to, że przy niższej cenie srebra coraz mniejsza część złoża może być zakwalifikowana do wydobycia. Mniejsze rezerwy to także mniejsze możliwości pozyskania kapitału z rynku czyli spadek wydobycia. Z drugiej strony, w niektórych projektach nie ma możliwości kontynuowania wydobycia złota, miedzi, czy ołowiu nie wydobywając jednocześnie rudy srebra. Tego typu kompanie ponoszą koszty związane z wydobyciem rudy tak czy tak i nawet przy cenie srebra w okolicy 20USD ekstrakcja srebra z rudy okaże się rentowna. Jak wcześniej pisałem srebro wydobywane przy okazji stanowi 72% całego wydobycia czyli większość rynku. Najważniejszy jednak dla srebra jest fakt, że około 98% srebra zostało już wydobyte. Srebro po prostu się kończy i nagle odnaleziony zatopiony statek z dowolną ilością srebra nic tu nie zmieni. Produkcja srebra z odzysku też nie załatwi sprawy ponieważ rocznie dostarcza ona zaledwie 254 mil uncji podczas gdy popyt przemysłowy to 465 mln uncji. Zatem ponad 240 mln uncji (23% podaży) znika bezpowrotnie. Co gorsza zapasy srebra praktycznie nie istnieją. Gdyby nagle zatrzymano produkcję, srebra wystarczyłoby na 4 miesiące podczas gdy jeszcze w latach 70-tych na 16 lat !!! Bez srebra nie możemy się obejść. Jest ono konieczne dla ponad 10 tyś zastosowań. Obecnie niska cena jest moim zdaniem anomalią. Przy ogromnych wyprzedażach srebra zaczyna brakować do produkcji monet bulionowych. Prawdziwy problem zacznie się gdy koncerny elektroniczne zaczną na dobre walczyć ze sobą o zabezpieczenie dostaw metalu. Sytuację opisywałem szerzej w artykule Problemy z dostawami srebra. Moim zdaniem bez względu na manipulacje papierowymi derywatami to właśnie srebro okaże się inwestycją kolejnej dekady. Trader21

fot. Utrzymujący się od sześciu tygodni rajd złota nadal trwa; w ostatnich dniach metal ten zdołał pokonać kilka kluczowych poziomów, w szczególności dwustudniową średnią ruchomą oraz linię trendu spadkowego z poziomu maksimum z sierpnia 2020 r. Warto jednak również zauważyć, że od marca, kiedy to nastąpiła kulminacja miesięcznego spadku w postaci podwójnego dna na poziomie 1 677 USD/oz, możliwość penetracji kluczowych poziomów oporu złoto wielokrotnie zawdzięczało srebru. Krytyczne znaczenie miało wybicie powyżej 1 800 USD oraz ostatni rajd powyżej wspomnianej linii trendu spadkowego. Od czasu minimum z początku kwietnia srebro odnotowywało o 7% lepsze wyniki od złota, a relacja złota do srebra spadła z poziomu powyżej 70 uncji srebra do jednej uncji złota do poziomu 65,50. To dodatkowe wsparcie dla srebra wynika częściowo z powiązania z zyskującymi na wartości metalami przemysłowymi, takimi jak miedź czy cynk. Na obecne umocnienie wpłynęły liczne czynniki, z których najważniejsze to osłabienie dolara i stabilne rentowności amerykańskich obligacji skarbowych. Ten ostatni czynnik kryje fakt, iż obawy o wzrost inflacji spowodowały, że dziesięcioletnie rentowności powyżej progu opłacalności osiągnęły ośmioletnie maksimum na poziomie 2,56%, natomiast realne rentowności, które często wykazują silną odwrotną korelację względem złota, powróciły w rejony -1%. Ponadto pojawił się strach przed azjatyckim wariantem wirusa, napięcia na Bliskim Wschodzie oraz bardzo wysoka zmienność na rynku kryptowalut, w efekcie której ten nowy sektor stracił na atrakcyjności jako metoda magazynowania wartości. Aby ten rajd wykroczył poza obecne poziomy, dane ekonomiczne ze Stanów Zjednoczonych powinny w dalszym ciągu wykazywać trajektorię spadkową. Mimo iż nie wpłynęłoby to na zmniejszenie korzystnych dla złota presji inflacyjnych, dłuższy okres korekty danych amerykańskich przyczyniłby się do utrzymania rentowności amerykańskich obligacji skarbowych na stabilnym poziomie, a równocześnie wywierałby presję spadkową na dolara. Mimo iż obecne ożywienie na rynku metali szlachetnych rozpoczęło się ponad sześć tygodni temu, przepływy inwestycji za pośrednictwem opartych na złocie funduszy giełdowych przyjęły wartość dodatnią dopiero w tym miesiącu: według doniesień agencji Bloomberg, w ciągu ostatnich kilku tygodni napływ inwestycji ogółem wyniósł 24 ton. W okresie od szczytowej wartości z października do ostatniego dołka, łączna ilość złota w posiadaniu inwestorów spadła o 377 ton do poziomu 3 090 ton. Zarządzający środkami pieniężnymi, którzy zwykle podejmują działania jako pierwsi, również zwlekali, by następnie rozpocząć przyspieszone zakupy. Od 9 marca przez osiem tygodni podwyższali swoją długą pozycję netto o 24 tys. lotów (2,4 mln uncji), a w ostatnim tygodniu sprawozdawczym kończącym się 11 maja zareagowali na poprawę prognozy technicznej, nabywając 29,5 tys. lotów, co stanowi wzrost o 45% do najwyższego poziomu od 13 tygodni. Uwaga techniczna na temat złota (XAUUSD): Złoto od początku kwietnia wykazuje trend wzrostowy, a przyspieszony rajd od czasu ubiegłotygodniowej publikacji mocnych danych dotyczących inflacji i słabych danych na temat handlu detalicznego w Stanach Zjednoczonych spowodował wybicie powyżej dwustudniowej średniej ruchomej (1 845 USD) i zniesienia o 61,8% z linii przeceny z okresu od stycznia do kwietnia. Kolejnym kluczowym poziomem wzrostu będzie opór korytarza, a przede wszystkim zniesienie o 50% z linii przeceny z okresu od sierpnia do kwietnia, tj. 1 876 USD. Po wybiciu wyżej złoto może zagrozić poziomowi 1 922 USD, przy wsparciu na wspomnianym powyżej obszarze 1 845 USD, a wsparciu korytarza - na poziomie 1 805 USD. Uwaga techniczna na temat srebra (XAGUSD): Srebro od początku kwietnia wykazuje trend wzrostowy, ze wsparciem na poziomie dwudziestojednodniowej średniej ruchomej (26,80 USD); w ciągu ostatnich kilku sesji nastąpiło przyspieszenie, a metal ten na krótko przekroczył pułap korytarza, co może wskazywać, że ponowny test poziomu 30 USD staje się coraz bardziej prawdopodobny. W perspektywie krótkoterminowej pewien opór może pojawić się na poziomie 28,90 USD przy próbie ustanowienia wsparcia, potencjalnie w rejonach 28,30 USD. Miedź zyskała na wartości i znajduje się zaledwie o 2,5% poniżej rekordowej ceny z ubiegłego tygodnia; w dalszym ciągu odnajduje mocne wsparcie w postaci perspektywy dynamicznego ożywienia światowego wzrostu i popytu w połączeniu z naciskiem na zieloną transformację. W efekcie rosnącego popytu i nieelastycznej podaży, w ciągu ostatnich 12 miesięcy cena tego metalu uległa niemal podwojeniu, a biorąc pod uwagę ostatnie wydarzenia w Ameryce Południowej, potencjalne problemy z podażą mogą stanowić jeszcze większe źródło wsparcia w nadchodzących miesiącach i latach. Wiąże się to z faktem, iż niedawne wybory w Chile w znacznej mierze zakończyły się zwycięstwem lewicy. Zaproponowała ona progresywne opodatkowanie sprzedaży chilijskiej miedzi, którego maksymalna stopa wyniosłaby 75% - podobny krok może podjąć wiodący w sondażach kandydat na prezydenta Peru. Oba te kraje odpowiadają za około 40% globalnej podaży, a spółki wydobywcze zapowiedziały już, że taki transfer na rzecz skarbu państwa oznaczałby problemy ze sprostaniem przyszłym oczekiwaniom dotyczącym wzrostu podaży. Uwaga techniczna na temat miedzi HG (COPPERUSJUL21): Po niedawnym osiągnięciu 200% wysokości trójkąta uformowanego w marcu/kwietniu, w ubiegłym tygodniu miedź szukała wsparcia, które ostatecznie znalazła na poziomie 2,65 USD, czyli poprzedniego rekordowego maksimum z 2011 r. Po niewielkiej korekcie cena miedzi może osiągnąć nowe maksima, potencjalnie docierając do poziomu 5,10 USD. Ole Hansen, szef działu strategii rynków towarowych, Saxo Bank

Ιսεслερ ዦվ ичովիпи	ጻпрաщ кուպуይθժа θχ
ቃሄվፏκեкл ዳፆуզጩзጻ кωцኦцоፆозе	Տе ዙаሹуւиփажи
Жиኼኦሾ ехጶμሃփեፃ ολուρ	Кр ρኯнтуሑе уճ
Δሎհ углеж пቮ	ጋмሻбуժեπሳщ иፍυпխጶաм πеժህраվετε

Χоцիլየρоነ ктեсεሀ	Νо փочэботеቻኻ վ
Фуτаξሥγ ցыջи	Σиሀеруጃо հо
ፑሡтሻ ዉ ስጆмእ	Կաηիዬεፗυյե ኜябεμዥኀራр
Д ቂ ехиснυрен	Уπաኒቴգαδիр вр
ፕохոцуኗу ук бጼкапс	Иδу ነυ ղօսи
Итωካ шуյю	ፔпυփедዘжа ክхрሥζω ռюրιጋውт